国投证券复盘本周至球和 A 股的行情与市集环境，有以下几个特征值得温雅： 

第一：散户和游资在10月初涌入的增量资金何时离场？

第一，现时关于增量资金的核心矛盾是：散户和游资在10月初涌入的增量资金何时离场？现时市集心理较为飞腾的环境中，融资资金的活跃也再次带动小微盘股和题材股的高潮。事实上频年来跟着监管收紧，融资资金的活跃度曾出现显豁下降，全市集融资余额从2022年的高位1.7万亿扫数下滑至本年9月份的1.3万亿隔壁，但9月24日于今，融资盘净流入额达到5095亿元，放置12月27日，全市集融资余额达到1.87万亿，和上周基本抓平，尽管小微盘波动加重但融资盘并未显豁流出。

在融资资金的多半流入和机构资金的相对残障环境下，即使是中证A500ETF资金的净流入也和本年上半年以国度队为主的买入力量不同，底本A500ETF的主要资金起首是积极认购的基民，因此近期市集出现了较为疏远的机构与散户体感割裂的答应，即使市集抓续高潮，机构重仓股却抓续跑输，左证咱们对机构重仓因子的追踪，在本年的大部分技术机构重仓因子都能获取显豁的逾额收益，而在10月之后机构重仓因子的收益率大幅萎缩，与之相伴的是机构配置相对较少的小微盘规模涨幅启航点，尤其是缺少基本面相沿的小微盘和题材股大行其说念。

而从融资资金的流向来看，现时出现了一个疏远的背离答应：即融资余额创下新高，而融资交游买入额占比和净买入额都出现了显豁的回落（融资买入额占成交额比例从10-11%的高位回落至现时的9%），这意味着现时市集的小幅度缩量并不代表关于预期的悲不雅，也不料味着以散户和游资为代表的高风险资金运行离场，而是短期赢利效应的缺失导致资金的活跃度运行下降。换言之，筹码还在牌桌上，仅仅下注的速率变慢了。

往后看，融资余额防守高位的核心原因是计策预期依旧在牵引散户的心理，只好融资余额抓续走高的趋势防守，小微盘股行情就有显豁相沿（万得微盘股指数和融资余额存在强联系），而11月下旬赢利效应的下降使得短期的换手率缩小，跟着12月上旬两猛厚爱会议召开，围绕计策的博弈再度伸开，市集成交额可能再次回升。而融资资金回落的窗口则是出咫尺会议落地后的计策真空期（12月底~来岁两会）

从融资余额的历史限定来看，融资余额相对成交量而言具有一定的“黏性”，即在市集缩量的早期阶段融资盘并不会系统性流出，而是通过缩小交游频率的神情来恭候行情的回暖。而当量能的回落抓续一段技术（短至1-2个月，长至3-4个月），散户资金酿成成交量耐久下降的预期，并对后续行情的预期运行转弱，这时融资余额才会出现下降。因此不错预判的是，要是量能在12月-1月耐久防守在1.5万亿甚而更低的位置，融资余额可能在1月份就会转向回落，而小微盘的下落也可能跟着融资盘流出而加速。

从定量的角度看，为了直不雅体现现时以散户为代表的增量资金风险偏好，咱们基于融资交游活跃度、全市集换手率和散户机构的相对收益率构建了散户风险偏好追踪指数，这一指数在2015年6月创下最高值，11月12日达到89.70%成为近期高点，亦然历史上仅次于2015年6月的次高点，现时回落到69.61%，阐述散户心理角落上有显豁降温，在量能萎缩的环境下，较高的融资余额可能并非是支抓小微盘高潮的筹码。

第二：春节前会看到显赫的市集抓续缩量+小盘切大盘的市集特征

关于本轮大小盘分化后续的演进，咱们倾向于合计春节前会看到显赫的市集抓续缩量+小盘切大盘的市集特征：不雅察近十年大小盘作风的轮动限定，会发现往往在年末到春节前这段技术，以沪深300为代表的大盘作风会显豁跑赢小盘，具体来说，逾额收益主要聚首在12月-1月，主要原因在于12月底往往是计策密集期，历史上时常出现成长向价值祥和周期作风切换的情形，另外皮春节前因为成交活跃度和风险偏好的下降，往往不利于小盘走出比拟大的行情。而在春节之后（对应2-3月份）风险偏好往往会成立，尤其是在所谓“春季躁动”行情的加抓下，小盘股跑出逾额的可能性加多。

成交量方面，咱们统计2010年以来春节前后全A成交额的变化，不错发现春节赶赴往会出现显赫缩量的答应，相对春节前2个月傍边的成交额而言缩量幅度不错接近30%，对应2025年春节是1月29日，11月底-12月初的交游额在1.7-1.8万亿隔壁，由此咱们展望春节前全A成交额会萎缩至1.1-1.2万亿元隔壁，而量能的进一步萎缩不异对流动性明锐的小微盘组成压力。在节后则会出现显豁的放量趋势，届时关于市集回温柔小微盘反弹可能是一个厚爱窗口。

第三：年底约略更值得温雅的是红利作风的回摆

关于现时高股息的配置，核心场地是中好意思利差：12月27日10年期国债收益率跌至1.69%，较12月初的1.98%再度大幅下探。同期好意思债利率在通胀预期的影响下上升至4.62%，导致中好意思利差较上周走阔11BP。本年7月以来央行防护债市酿成单边预期，并推出一系列措施侵扰将利率踏确实2%~2.2%的震撼区间，而现时在计策宽松预期下，耐久利率再度冲突前期震撼核心，这也为红利作风的逾额收益翻开了空间。关于高股息红利作风的订价，咱们此前反复强调的是，利率的下行决定了红利作风的Beta，尤其是重叠强好意思元的情况下，中好意思利差的走阔和红利作风的逾额高度联系，而分成比例的抓续升迁决定红利里面的Alpha，本年底到来岁不错期待的是货币计策防守宽松并与财政化债酿成互助，那么红利作风的Beta会再次出现。

另外，从增量资金的角度看，近期红利主题的ETF得到了较多增量资金的买入，在多数宽基ETF资金净流入较低的情况下，一种可能的证明是险资为代表的中耐久资金在岁末岁首布局红利板块，因为在红利主题ETF的抓有东说念主结构中，险资的比例是较高的，况且在保障机构管帐准则的纠正后，重叠保障公司开门红家具布局需求，险资增配高股息的能源是较强的。从历史的数据来看，频年来险资入市的步调正在逐步加速，险资投资于职权市集（股票和基金）的资金总范畴从2022Q3的3万亿元上升至2024Q3的4.1万亿元，职权抓仓占比在2024Q3大幅攀升至13.24%，通顺两个季度出现升迁。从节律上看，天然此前险资入市节律和指数走势呈现一定联系性，但在2023年后，不管股市涨跌，险资都抓续入市。由此，咱们合计从利率下行和资金面的不雅察启航，在小微盘和科技股盛行确当下，年底约略更值得温雅的是红利作风的回摆。

第四：11月公布财政相差数据在订价层面体现出积极信号

第四，11月公布财政相差数据在订价层面体现出积极信号，11月一般民众预算收入同比+11.02%，前值+5.49%，更值得温雅的是税收收入同比+5.3%，较前值进一步改善，税收收入的转正和全体向好的经济数据相呼应，体现出经济基本面在四季度转好的迹象；而在11月财政收入回暖的配景下，财政开销强度也进一步升迁，不错看到化债和年内财政存量加速逐步落地带来的积极影响，从趋势上（五期平滑后）咱们的大势研判场地——央地财政开销增速差进一步抬升，从10月的-4.29ct进一步回升至10月的-3.49pct，不错理会为9月底以来市集反弹在试验层面的考证。

第五：以半导体为代表的科技股有望成为计策空窗期下A股厚爱的跨年干线

咱们此前周报反复强调的“一定要高度嗜好以半导体为核心的科技科创产业基本面干线”依然定期已毕，12月以来科技规模厚爱催化事件不断：国内方面，腾讯混元大模子上线视频生得胜能，豆包App成为全球排行第二、国内排行第一的AIapp同期字节杰出视频生成模子PixelDance已在豆包电脑版持重开启内测，12月中央经济责任会议也明确强调开展“东说念主工智能+”当作。

国外方面，OpenAI告示为期12天的直播当作，发布将包括OpenAI文本转视频AI器具Sora以及一款新的推理模子；谷歌团队推出了全新的量子芯片Willow；谷歌发布了Gemini2.0，不错支抓图片、视频和音频等多模态的输入和输出；博通的AI联系营收（数据中心以太网芯片+AIASIC）同比猛增220%，CEO预测2027年市集对ASIC的需求范畴为600亿至900亿好意思元；好意思国国防部告示将中微半导体、IDG成本从中国军事公司清单中移除等。

本周跟着量能的回落，小微盘和题材行情插足缩圈阶段，同期部分机构票（寒武纪、中芯国际、中兴通讯等）也有所推崇，科技成长规模运行出现显豁的大盘科技跑赢小盘科技的情况，体现为科创50指数跑赢科创100和科创200，这一轮以半导体为代表的科技股行情集王人了计策面（中央经济责任会议强调“东说念主工智能+”）、资金面（量能磨蹭后资金运行缩圈，小盘科技切换向大盘科技）和基本面（国外科技龙头功绩爆发，国内爆款行使出现）的全场地逻辑支抓，有望成为计策空窗期下A股厚爱的跨年干线。

第六：红利和微盘股跷跷板答应或更显豁

第六，从市集的微不雅交游结构来看，咫尺走势较为强势（站上5日、10日、20日均线）的行业有军工、公用行状、汽车、银行、电子、通讯等，其中公用行状和银行并莫得出现显豁的交游拥堵的情况，成交量并未显豁放大，电子、通讯和军工则是有显豁放量的答应，交游拥堵度有显豁上升，然则从量价拥堵度来不雅察并未交游过热。轮动视角来看，11月下旬至12月初，以银当作代表的红利板块和微盘股呈现同步高潮的哑铃方法，但在12月中央经济责任会议终端之后，市集运行缩量震撼，红利和微盘股出现显豁跷跷板答应，咱们合计要是市集在节前重新插足存量博弈阶段，这一特征会变得更为显赫。

本文摘取自国投证券《缩量了！春节前应该转大盘了》开云体育，作家林荣雄 SAC 执业文凭编号：S1450520010001

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